تهران- ایرنا- آمارهای سازمان توسعه و نوسازی معادن و صنایع معدنی ایران (ایمیدرو) گویای آن است که پارسال میزان استخراج زغالسنگ از دو مجموعه معدنی طبس و البرز مرکزی به یک میلیون و ۵۸۵ هزار و ۵۳۱ تن رسید که بیش از ۹۲ درصد آن سهم طبس بود.

برپایه جداول آماری ایمیدرو، سال ۹۸ میزان تولید کنسانتره زغالسنگ از واحد های معدنی یاد شده به ۶۶۴ هزار و ۵۶۸ تن رسید و زغال ارسالی به مبادی مصرف هم ۷۰۰ هزار و ۵۵۸ تن بود.

توسعه صنعت فولاد به روش کوره بلند(سیستمی که سهم ۷۵ درصدی در تولید فولاد جهان دارد) در کشورمان، وابستگی به سوخت زغالسنگ دارد که اکنون میزان تولید با مصرف همخوانی نداشته و این امر پیامد واردات برای این بخش را بدنبال دارد.

سهم زغالسنگ طبس از میزان استخراج در سال گذشته یک میلیون و ۴۶۰ هزار و ۸۱۱ تن بود و البرز مرکزی هم ۱۲۴ هزار و ۷۲۰ تن سهم داشت.

آمارهای وزارت صنعت، معدن وتجارت نشان می‌دهد که سال ۹۷ میزان کنسانتره زغالسنگ تولیدی در کشور با رشد ۷.۴ درصدی نسبت به سال ۹۶ به رقم یک میلیون و ۶۴۷ هزار تن رسید که سهم البرز مرکزی نزدیک به ۱۲۰ هزار تن بود و در واقع سهمی کمتر از ۱۰ درصد ثبت شد.

امروز بخش زغالسنگ کشور زمینه اشتغال ۱۷ هزار نفر را فراهم ساخته، در حالی که معادن زغالسنگ ظرفیت جذب بیش از این رقم را دارد و اجرای طرح‌های توسعه و نوسازی معادن در تحقق رشد اشتغال می‌تواند نقش مؤثری ایفا کند.

بیشترین میزان استخراج زغالسنگ مربوط به تیرماه ۹۸ با رقم ۲۱۳ هزار و ۵۰ تن بود و کمترین میزان نیز در شهریور پارسال ۶۶ هزار و ۶۵۲ تن بود.

آمارهای غیر رسمی تعداد ۱۸۵ معدن زغالسنگ کوچک و بزرگ در سطح کشور را گواهی می دهد که از این رقم بیش از ۵۹ درصد به تعداد ۱۱۰ معدن فعال، ۱۰ معدن در حال تجهیز و آماده سازی و بقیه غیر فعال گزارش شده اند.

بررسی‌های اکتشافی حاکی از آن است که در معدن گلیران (مازندران) ۵۷ میلیون تن ذخیره قطعی زغالسنگ وجود دارد، در کردآباد نیز ۲۱.۶ میلیون تن قطعی و ۴۰ میلیون تن احتمالی و با دیگر ذخایر مربوطه در مجموع برآورد می‌شود که ۲۰۰ میلیون تن ذخیره در حوزه عملکرد زغالسنگ البرز مرکزی وجود داشته باشد.

پیش از این اعلام شد، میزان تولید کنسانتره زغالسنگ کشور سالیانه به رقم حدود ۱.۵ میلیون تن می‌رسد، درحالی که نیاز کنونی کشور بالغ بر دو میلیون تن رسیده، در عین حال اکنون ذوب آهن به عنوان مشتری اصلی زغالسنگ کشور محسوب می‌شود، اما با بهره برداری از واحدهای در دست احداث حداقل میزان نیاز به دو برابر فعلی می‌رسد.

همچنین بیشترین میزان تولید کنسانتره زغالسنگ در سال گذشته از واحد های مزبور در تیرماه ۶۸ هزار و ۷۱۴ تن و کمترین سطح تولید هم در مهرماه با ۳۰ هزار و ۷۶۵ تن رقم خورد.

آمارها نشان می‌دهد میزان ذخیره فعلی زغالسنگ کشور یک میلیارد و ۲۰۰ میلیون تن زغال کک شو و ۱.۵ میلیارد تن زغالسنگ حرارتی است و برآورد شده که دو تا سه برابر این ارقام هم ذخیره احتمالی باشد.
یکی از دستاوردهای مهم برای فعالان بخش زغالسنگ کشور، تعیین نرخ زغالسنگ با محاسبه ۲۶.۵ درصد ارزش روز شمش فولاد خوزستان (اهواز) در بورس بود و این مهم پس از رایزنی های طولانی محقق شد، البته پیشنهاد فعالان زغالسنگ ۲۸ تا ۳۰ درصد ارزش شمش خوزستان بود.

آذر ماه سال ۹۷ براساس توافق بین فعالان معدنی، دولت (وزارت صنعت) و شرکت ذوب آهن (مصرف کننده اصلی زغال) برای تعیین نرخ این ماده معدنی تحویلی به ذوب آهن بود.

سال ۹۷ را به نوعی برای فعالان عرصه زغالسنگ کشور می‌توان نقطه عطفی دانست که پس از یک دوره دو ساله رایزنی برای دستیابی به نرخ زغالسنگ تحویلی به ذوب آهن، سرانجام در آذرماه، توافق شد نرخ زغالسنگ بر مبنای ۲۶.۵ درصد از ارزش شمش فولاد خوزستان محاسبه شود.

دست اندرکاران بخش زغالسنگ معتقدند: نرخ شمش فولاد خوزستان از قیمت‌های جهانی تأثیر می‌پذیرد و با توجه به این وابستگی، بعضی ریسک‌های صنعت زغالسنگ را می‌تواند خنثی سازد.

خبرنگار ایرنا در ادامه این گزارش آورده است، براساس اطلاعات رسانه ای موجود ایران با ۱.۳ میلیارد تن ذخیره قطعی زغالسنگ در رتبه ۲۲ جهان واقع شده و از لحاظ تولید هم با رقم سالیانه ۱.۵ میلیون تنی در جایگاه ۴۱ دنیا جای گرفته است.

حذف چهار صفر از پول ملی در جلسه روز گذشته صحن علنی مجلس شورای اسلامی با جدیت بالایی دنبال شد. در این راستا سیاست‌گذاران و فعالان بورسی، چنین موضوعی را بی‌تاثیر بر روند بازار سرمایه ارزیابی می‌کنند و معتقدند حذف صفرها از پول ملی تنها بار روانی و هیجانی به دنبال خواهد داشت.

موضوع حذف صفر از پول ملی بارها توسط برخی از فعالان اقتصادی طی سال‌های گذشته مطرح شده و در برنامه سیاست‌گذاران اقتصادی قرار گرفته است. این در حالی است که با توجه به صحبت‌های رخ داده در جلسه روز گذشته صحن علنی مجلس، اجرای چنین تصمیمی این بار به مراحل عملیاتی نزدیک می‌شود. به‌طوری‌که رئیس شورای پول و اعتبار از تلاش برای انجام این موضوع در سریع‌ترین زمان ممکن می‌دهد. هر چند همتی معتقد است زمان لازم برای ایجاد این تحول از ۲ تا ۵ سال خواهد بود، ولی گمانه‌زنی‌های مختلفی درخصوص تاثیر این لایحه بر قیمت سهام و بازار سرمایه مطرح می‌شود.

پرسشی که مطرح می‌شود این است که حذف ۴صفر از پول ملی چه تاثیری بر بازار سرمایه خواهد داشت؟ اثرات روانی این اقدام در بورس و قیمت‌گذاری سهم‌ها چگونه خواهد بود؟ آیا شاهد سردرگمی در بین فعالان بورسی و سهام‌داران خواهیم بود؟ در این راستا فعالان بازار سرمایه معتقدند که تنها جنبه روانی این موضوع بر بازار سرمایه تاثیرگذار خواهد بود و حتی شاید بورس واکنش مثبتی نیز به این موضوع نشان دهد. البته فعالان بازار سرمایه معتقدند که انتظار بر این است که قبل از اجرای چنین موضوعی، تمهیدات لازم و برنامه‌های توسعه‌ای لازم در این خصوص دیده شود. همچنین تاکید دارند که برای اجتناب از ایجاد نوسان شدید در بازارها و به‌خصوص بورس، باید ثبات در سیاست‌های نظام بازار پول برقرار شود.
تاثیر مثبت بر بازار سرمایه

در این راستا مدیرعامل شرکت بورس تهران با بیان اینکه تاثیر حذف چهار صفر از پول ملی در بازار سرمایه مثبت ارزیابی می‌شود، اظهار کرد: هر چه قیمت سهام از دید سهامدار کمتر باشد ریسک کمتری را در ذهن خود محاسبه می‌کند و به لحاظ ذهنی از آمادگی لازم برای سرمایه‌گذاری برخوردار می‌شود. علی صحرایی با اشاره به حذف چهار صفر از پول ملی و تاثیر آن بر بازار سرمایه گفت: با این اتفاق دیگر ریسک چندانی بر سهم‌هایی که قیمت پایینی دارند تحمیل نمی‌شود.

مدیرعامل شرکت بورس تهران به آماده‌سازی بستر لازم برای حذف چهار صفر از پول ملی اشاره و بیان کرد: مسیر لایحه و تصویب این اقدام و آماده‌سازی زیرساخت فنی آن زمان‌بر است که اکنون زمان مناسبی برای اجرای این اقدام است.

وی اظهار کرد: حذف صفر از پول ملی به تنهایی نمی‌تواند تاثیر چندانی در اقتصاد کشور داشته باشد اما اگر برنامه‌های دیگری در کنار حذف صفر از پول ملی در دستور کار قرار گیرد می‌توان نسبت به آثار مثبت آن در کشور امیدوار بود. صحرایی با بیان اینکه شاهد تجربه این اتفاق در دیگر کشورها بوده‌ایم، افزود: تقریبا ۵۰ کشور در زمان‌های مختلف دست به چنین اقدامی زدند که بارزترین آن مربوط به آلمان است که در این زمینه موفق عمل کرد. مدیرعامل شرکت بورس تهران به برنامه‌های گسترده‌ای که در این زمینه به اجرا در آمده است اشاره کرد و گفت: نگرش‌های موجود در این زمینه باید در سطح جامعه تغییر کند که امیدواریم از طریق برنامه‌ریزی صورت گرفته توسط دولت این موضوع به خوبی اجرایی شود. وی در ادامه تاکید کرد: امیدواریم سیاست پولی و بانکی کشور به گونه‌ای باشد که منجر به افزایش رشد اقتصادی شود.
انتظار برای سیاست‌گذاری‌های بیشتر

در همین راستا دبیرکل کانون نهادهای سرمایه‌گذاری ایران با بی‌تاثیر بودن حذف چهار صفر از پول ملی بر بازار سرمایه‌گفت: باید در انتظار تصمیمات آتی دولت در راستای چنین تصمیمی باشیم. سعید اسلامی بیدگلی به بررسی تاثیر این موضوع بر روند بازار سرمایه پرداخت و گفت: این اتفاق اثر خاصی بر روند کنونی بازارسرمایه نخواهد داشت.

وی اظهار کرد: حذف صفر از پول ملی، تغییری در متغیرهای بنیادی اقتصاد ایجاد نخواهد کرد. در واقع باید منتظر باشیم و ببینیم اثرات این سیاست‌گذاری از جنبه سیاست‌گذاران به ویژه در زمینه تورم اقتصادی چه خواهد بود. عضو شورای‌عالی بورس در ادامه با اشاره به اینکه حذف صفر، به رند شدن اعداد در معاملات بازار سهام کمک شایانی خواهد داشت، به سنا گفت: چنین تصمیمی در مجموع عواقب منفی به دنبال ندارد، البته باید عنوان کرد که این تصمیم، سیاست‌گذاری‌های آتی و مصوبات دیگری نیز به دنبال دارد، به عبارت دقیق‌تر به دنبال وضع چنین مواردی، پیامدها و سیاست‌های بعدی در انتظار اقتصاد است.
صفر بودن تاثیر بنیادی

مصطفی امید قائمی از فعالان بازار سرمایه نیز با اشاره به بحث اصلاح پول ملی و حذف ۴ صفر و تاثیر این امر بر بازار سرمایه‌گفت: هرچند وقوع این اتفاق از نظر بنیادی تاثیری بر بازار سرمایه ندارد، اما ممکن است از نظر روانی تاثیراتی را هم بر صورت‌های مالی شرکت‌ها و هم بر رویه داد و ستد بگذارد. وی درباره منفی یا مثبت بودن این اصلاح با تشریح رویه کاری بورس‌های بین‌المللی خاطرنشان کرد: عموما سیستم معاملاتی بورس‌ها در دنیا بر اساس آستانه رقابت خاصی تعریف شده است. به این صورت که رقابت روی سهام شرکت‌ها به یک میزان نیست و بر اساس قیمت سهم آن شرکت‌ها متفاوت است.

امید قائمی با تاکید بر اینکه شرایط فوق در سیستم معاملاتی بورس ما نیز وجود دارد افزود: شاید تاکنون ضرورت تغییر سیستم معاملاتی و تبدیل آن مطرح نبود، اما چنانچه اصلاح پول ملی با حذف چهار صفر صورت گیرد باید این مهم نیز با نگاه جدی پیگیری شود. وی ادامه داد: با حذف ۴ صفر از پول ملی، دیگر نمی‌توان روی سهم‌ها به شکل فعلی رقابت کرد و حداکثر آن یک صدم است. البته باید دید تا چند رقم اعشار می‌توان قیمت را تعریف کرد که به نظر من حداکثر تا ۲ رقم خواهد بود. مدیرعامل سابق شرکت فرابورس ایران درباره تاثیر این تغییر بر رونق بازار سرمایه اضافه کرد: حذف صفر از پول ملی تا حدی می‌تواند به رونق بازار سرمایه بینجامد، اما این رونق تنها بر اثر جو روانی است. به این دلیل که هیچ تاثیر بنیادی بر سهام و داد و ستد بورس ندارد. البته در صورت اجرایی شدن این اصلاح بر پول ملی بازار سرمایه نیز باید هرچه سریع‌تر نسبت به تغییر سیستم معاملاتی خود و تطبیق آن با پول جدید ملی اقدام کند.
نیاز به ثبات در بازارهای مالی

فردین آقابزرگی، از فعالان بازار سرمایه نیز به بررسی تاثیر احتمالی بحث حذف صفر از پول ملی بر بورس و رفتار سرمایه‌گذاران این بازار گفت: این مساله نمی‌تواند تاثیری روی بازار سهام داشته باشد. وی در ادامه گفت: در رابطه با وضعیت سهام و معاملات از آنجا که بحث مقایسه قیمت‌های قبل از حذف چهار صفر مطرح می‌شود ممکن است این ذهنیت وجود داشته باشد که آن دسته از سهامی که قیمت آنها نسبت به ارزش اسمی فعلی یعنی ۱۰۰ تومان کمتر است، دارای آمادگی روانی جذب سرمایه باشند.

وی ادامه داد: نکته حائز اهمیت در اصلاح پول ملی، داشتن برنامه توسعه اقتصادی است. تجربه بین‌المللی در این خصوص در کشورهایی مثل ترکیه و برزیل حاکی از این است که این تصمیم تاثیرات متفاوتی دارد. آقابزرگی در ادامه افزود: اگر برنامه‌ای در جهت توسعه نداشته باشیم این امر می‌تواند حتی تشدید‌کننده روند کاهش ارزش پول ملی باشد. از سویی وقتی از لحاظ روانی یک بار تجربه‌ای اتفاق بیفتد و به نتیجه نرسد، بار دوم قطعا با تحمیل هزینه‌های بیشتر متصور خواهد بود.

آقابزرگی با بیان اینکه این تصمیم چندان جدید نیست و مربوط به قانون توسعه پنجم بوده است تصریح کرد: اگر بعد از مدت‌ها مسوولان به فکر اجرای این مساله افتاده‌اند، انتظار بر این است که قبل از اجرا تمهیدات لازم و برنامه‌های توسعه‌ای لازم در این‌ خصوص دیده شود. این اقدام می‌تواند همچون کشورهای دیگری که این تجربه را داشته‌اند به یک تجربه موفق منتهی شود. این کارشناس بازار سرمایه با تاکید بر لزوم ثبات در سیاست‌های نظام بازار پول تا پایان سال‌جاری برای اجتناب از ایجاد نوسان شدید در بازارها و به‌خصوص بورس یادآور شد: جلوگیری از تغییرات و اصلاحات مداوم در بازار پول می‌تواند یکی از محورهای تعیین‌کننده برای موفقیت‌آمیزبودن یا نبودن سیاست‌های پولی و مالی باشد. چراکه ظرف یک سال گذشته به‌دلیل نبود ثبات در تصمیمات با کاهش و افزایش نرخ سود سپرده، افزایش افسارگسیخته نرخ ارز را تجربه کرده‌ایم. بنابراین ثبات در تصمیمات مهم‌ترین موضوع است و سیاست‌ها باید با دید کارشناسی اتخاذ شود تا حداقل در مواقع کوتاه نیاز به بازنگری و اصلاح نداشته باشد.

صحبت پیرامون حبابی شدن بازارهای مالی و به خصوص بازار سرمایه یکی از پرچالش‌ترین بحث‌های روزهای اخیر است. در این راستا مخالفان و موافقان دلایل خاص خود را می‌آورند. برخی ارزش دلاری بازار را در سال‌های مختلف مبنا قرار داده یا جهش بدون پشتوانه قیمت‌ها را در چند هفته قبلی به چالش می‌کشند یا حتی به شباهت بازار سهام ایران با بازار سهام چین در سال ۲۰۱۵ می‌پردازند.

در این راستا هفته‌نامه «تجارت فردا» در پرونده این شماره خود درباره صحت و سقم این استدلال‌ها مبنی بر حبابی بودن بورس تهران به گفت‌وگو با علی ابراهیم‌نژاد، عضو هیات علمی دانشکده مدیریت و اقتصاد دانشگاه صنعتی شریف پرداخته است.که آیا رشدهای اخیر بازار سرمایه و افزایش قیمت‌ها را می‌توان به تشکیل حباب تعبیر کرد؟ به عبارت دقیق‌تر حد فاصل تشخیص و رد فرضیه حباب در سطح کل بازار و در سطح شرکت‌ها چیست؟ پاسخ سوالات را در ادامه می‌خوانیم:

علی ابراهیم‌نژاد معتقد است: معمولا بحث حبابی بودن یا نبودن بازار در دوره‌هایی که بورس رشد سریعی می‌کند بر سر زبان‌ها می‌افتد و داغ می‌شود. البته دعوای حبابی بودن تنها راجع به بورس نیست و از بازار خودرو و سکه گرفته تا مسکن و ارز را شامل می‌شود. در این بین، عده‌ای هم هستند که معتقدند همه بازارها در کشور حباب دارند! شاید بشود ادعا کرد که در کشور ما مفهوم حباب لوث شده است، چون به‌رغم استفاده فراوان توسط افراد، عموما نمی‌توانند تعریف دقیقی از آن ارائه کنند.

وی در ادامه افزود: چیزی که به تجربه دریافته‌ام این است که هم در مورد مفهوم حباب و هم در مورد تحلیل آن کج‌فهمی و سوءتفاهم زیادی وجود دارد و از این‌رو همین ابتدای بحث می‌خواهم با چند سوال و جواب، نظرم را شفاف بیان کنم: آیا در کلیت بازار حباب وجود دارد؟ به نظر نمی‌رسد. من هنوز تحلیلی ندیده‌ام که بتواند من را قانع کند در کلیت بورس تهران حباب وجود دارد. آیا این به معنای قیمت‌گذاری درست و نبود حباب در تک‌تک سهم‌های بازار است؟ خیر! آیا نبود حباب به معنای ادامه رشد بازار است؟ نه لزوما! ممکن است در بازار حباب وجود نداشته باشد ولی به هر دلیلی، مثلا شوک‌های بیرونی یا جذابیت سایر بازارها، بازار ریزش کند. ابراهیم‌نژاد در ادامه با اشاره به اینکه آیا وجود حباب به معنای ریزش بازار در کوتاه‌مدت است؟ پاسخ داد: نه لزوما! ممکن است بازار حبابی باشد، ولی برای مدت نسبتا طولانی اصلاح قیمتی اتفاق نیفتد، اگرچه انتظار داریم اگر بازار حداقلی از عقلانیت را داشته باشد در بازه بلندمدت این اصلاح قیمتی رخ دهد.
تفکیک حباب از پیش‌بینی

ابراهیم‌نژاد در ادامه تاکید کرد: بحث در مورد حبابی بودن یا نبودن را از پیش‌بینی بازار جدا کنیم. من هیچ ادعایی راجع به پیش‌بینی بازار در یک هفته یا یک ماه یا یک سال آینده ندارم و فکر می‌کنم اتفاقات این چندماهه هم اکثر مدعیان پیش‌بینی بازار را سردرگم کرده باشد. وی در ادامه افزود: اما اینکه حباب چیست، منظور از حباب این است که قیمت یک دارایی از ارزش ذاتی آن فاصله بگیرد. در چنین حالتی، فروش آن دارایی به دیگران سود بیشتری نسبت به نگهداری آن دارایی در بلندمدت خواهد داشت. بنابراین، مایلم تاکید کنم که هرگاه صحبت از وجود حباب می‌شود، گوینده خواسته یا ناخواسته مدلی برای ارزش‌گذاری یک دارایی در ذهن دارد که ادعا می‌کند قیمتی که آن دارایی در بازار دارد، بالاتر از ارزش آن براساس مدل ذهنی وی است. این استاد دانشگاه در ادامه با اشاره به اینکه با توجه به مفروضات رخ داده درمی‌یابیم که ادعای وجود حباب، در واقع ادعای دو فرضیه همزمان است، گفت: یعنی اولا مدل ارزش‌گذاری مورد استفاده مدل صحیحی است، ثانیا، قیمت دارایی (که در بازار مشخص است و نیاز به محاسبه ندارد) بالاتر از ارزش ذاتی آن براساس مدل مذکور است. به عبارت دیگر، وقتی کسی ادعا می‌کند مثلا در بازار سهام حباب وجود دارد از دو حال خارج نیست: یا واقعا در بازار حباب وجود دارد یا اینکه مدل ارزش‌گذاری وی غلط است.
ارزش‌گذاری بر چه اساسی است؟

عضو هیات علمی دانشکده مدیریت و اقتصاد دانشگاه صنعتی شریف در ادامه به تحلیل‌های اخیر اشاره کرد و گفت: تحلیل‌هایی که می‌بینم عمدتا بر دو سه شاخص، یا بهتر بگویم مدل ارزش‌گذاری متمرکز است: رایج‌ترین تحلیل‌ها مبتنی بر نسبت P/ E است و این‌گونه استدلال می‌کند که به‌صورت تاریخی نسبت P/ E حول و حوش پنج بوده، اما در حال حاضر این نسبت دورقمی شده و فاصله زیادی از میانگین تاریخی خود گرفته است. ابراهیم‌نژاد ادامه داد: اینکه چرا P/ E تعادلی بازار باید پنج باشد هم عمدتا مبتنی بر این منطق است که نرخ سود بانکی حدود ۲۰درصد است، بنابراین با نسبت P/ E پنج، سهامداران هم حدودا معادل ۲۰درصد قیمت آن سهم را به‌صورت سود خالص به ازای هر سهم (EPS) کسب خواهند کرد. به گفته این فعال بازار سرمایه، این نحوه استدلال که سابقه طولانی در بازار سهام ایران دارد، و البته در بازارهای بین‌المللی هم تحت عنوان مدل فد (Fed model) به‌طور گسترده استفاده می‌شود از اساس غلط است. به‌طور خلاصه باید عنوان کرد مقایسه P/ E با معکوس نرخ بهره به معنای مقایسه یک متغیر واقعی (real) یعنی نسبت قیمت به عایدی با یک متغیر اسمی (nominal) به نام نرخ بهره است. اگر تورم پایین باشد، متغیرهای اسمی و واقعی به هم نزدیک‌اند و از این‌رو، استفاده از این مقایسه در بازاری مثل آمریکا خطای کمتری ایجاد می‌کند. اما در کشور ما که به‌صورت تاریخی تورم‌های حدود ۲۰ درصد داشته‌ایم خطای بسیار بالایی ایجاد می‌کند. وی در ادامه افزود: اگر به روش دیگری بخواهم غلط بودن این استدلال را نشان دهم، فرض کنید یک سرمایه‌گذار آمریکایی، یک شرکت بالغ را که سود آن تقریبا رشدی را تجربه نخواهد کرد (مثلا شرکتی در حوزه آب و برق و گاز یا utilities)، با شرکت آمازون که فروش آن سالی ۳۰ درصد رشد می‌کند، مقایسه کند و بگوید چون P/ E شرکت بالغ حدود ۱۰ است، P/ E شرکت آمازون هم باید همان عدد باشد وگرنه قیمت سهام آمازون حباب دارد. همه ما می‌دانیم این منطق غلط است زیرا این مقایسه عملا رشد ۳۰درصدی درآمد آمازون در سال‌های بعد را به‌طور کامل نادیده می‌گیرد. وی تاکید کرد: دقیقا همین منطق بر مقایسه P/ E و نرخ بهره بدون ریسک حاکم است. در کشور ما، به دلیل تورم بالا سود شرکت‌های بورسی نیز در بلندمدت حداقل به اندازه تورم رشد می‌کند. البته دقیق‌تر این است که بگوییم بیش از تورم، چون رشد مقداری فروش هم علاوه بر رشد قیمتی وجود دارد، بنابراین، اینکه P/ E فاندامنتال بازار باید حدود پنج باشد و از این‌رو بازار فعلی حباب دارد، مدل درستی نیست.
فاصله گرفتن از ارزش دلاری

این استاد دانشگاه در ادامه به بررسی دسته دیگر مدل‌ها بر روی مقایسه ارزش دلاری بورس تهران با تمرکز بر زمان اشاره کرد و گفت: این بررسی نیز نشان می‌دهد که ارزش دلاری بورس از میانگین چند سال اخیر خود فاصله گرفته و بنابراین، دچار حباب شده است. ابراهیم‌نژاد ادامه داد: اولا لازم است دقت کنیم که ارزش دلاری بورس از تقسیم ارزش ریالی به نرخ دلار به دست می‌آید و حتی اگر بازگشت به میانگین را بپذیریم، این کاهش ممکن است با کاهش صورت کسر (یعنی افت ریالی بورس) یا افزایش مخرج (پرش قیمت دلار) رخ دهد، بنابراین یک تفسیر از رفتار این روزهای بازار می‌تواند این باشد که بازار دارد رشد قیمت دلار را پیش‌بینی می‌کند.

وی در ادامه افزود: اما اگر به اصل این استدلال برگردیم که فرض می‌کند ارزش دلاری بورس باید در بلندمدت حول و حوش یک مقدار ثابت باشد، کافی است دقت کنیم که با این منطق، هر سرمایه‌گذار آمریکایی که در بورس‌های خارج از این کشور سرمایه‌گذاری می‌کند (و طبعا سود سرمایه‌گذاری خود را به دلار محاسبه می‌کند) باید صرفا و صرفا سود تقسیمی دریافت کند و در بلندمدت هیچ عایدی سرمایه (capital gain) دلاری را تجربه نکند. با توجه به اینکه معمولا عایدی سود تقسیمی (dividend yield) در بسیاری از بازارها زیر پنج درصد است، این یعنی سرمایه‌گذار آمریکایی حاضر است برای سودی کمتر از پنج درصد، ریسک سرمایه‌گذاری در بازارهای دیگر را بپذیرد.

به گفته این کارشناس بازار سرمایه، در خود آمریکا هم ارزش دلاری بورس را می‌توان از طریق شاخص‌هایی مانند داوجونز که یک شاخص قیمتی است (و سود تقسیمی ندارد) در طی زمان بررسی و رشد قابل ملاحظه آن را در بلندمدت مشاهده کرد. همین‌طور، ارزش دلاری شرکت‌های بورسی در آمریکا از سال ۲۰۰۷ که ۲۰ تریلیون دلار بوده به بیش از ۵/ ۱ برابر یعنی ۳۰ تریلیون دلار افزایش یافته است. دقت کنیم که در همین مدت، تعداد شرکت‌های بورسی حدود ۱۵ درصد کاهش یافته و بنابراین، اگر اثر کاهش تعداد شرکت‌ها را حذف کنیم، این رشد بیشتر هم می‌شود.

وی در ادامه تاکید کرد: در مورد سایر کشورها نیز، طی دو دهه گذشته، ارزش دلاری بورس‌های جهان حدود ۵/ ۲ برابر شده و در هیچ یک از این کشورها این مقدار کاهش پیدا نکرده است. البته طبعا بخشی از این رشد ممکن است ناشی از افزایش تعداد شرکت‌های بورسی باشد، ولی حداقل در مورد کشورهایی مثل آمریکا همان‌طور که گفتم، تعداد شرکت‌های بورسی حتی کاهش نیز پیدا کرده است. ابراهیم‌نژاد در ادامه خاطرنشان کرد: همان‌طور که گفتم منطقا اگر ارزش دلاری سهام ثابت باشد و تنها سود دریافتی سرمایه‌گذار، سود تقسیمی باشد، پاداش ریسک پذیرفته‌شده توسط سرمایه‌گذار را نخواهد داد و سود تقسیمی تنها می‌تواند چیزی در حدود نرخ بهره بدون ریسک را به سرمایه‌گذار برگرداند و از این‌رو، ریسک پذیرفته‌شده توسط سرمایه‌گذار بدون پاداش خواهد ماند.
شباهت بورس تهران با بورس چین؟

ابراهیم‌نژاد در پاسخ به این سوال که اخیرا در تحلیلی به شباهت بازار سهام ایران با بازار سهام چین اشاره شده، وضعیت کنونی بورس ایران را با بازار سرمایه این کشور مشابه می‌دانید؟ گفت: مداخله دولت در بازار قطعا کار مطلوبی نیست و تجربه چین و سایر بازارها از جمله کشور خودمان هم این را بارها ثابت کرده که بهتر است دولت به جای مداخله مستقیم در بازار سهام به بهبود زیرساخت‌های حقوقی و قانونی و افزایش شفافیت در بازار بپردازد. وی ادامه داد: اما طبعا می‌توان اپیزودهای مختلفی را در بازارهای مختلف شناسایی کرد که پس از رشد سریع، بازار افت قابل ملاحظه‌ای را تجربه کرده است. درباره اینکه چقدر می‌شود تجربه یک بازار دیگر با شرایط و ویژگی‌های خود را به کشور خودمان تعمیم داد من کمی تردید دارم و فکر می‌کنم هر بازاری و هر مقطع زمانی می‌تواند ملاحظات خاص خود را داشته باشد. وی همچنین در پاسخ به سوال دیگری مبنی بر اینکه به نظر شما اذعان یکی از مدیران شرکت بورس مبنی بر وجود حباب در بیش از سه‌چهارم شرکت‌های بازار، بیانگر چیست و چه پیامدی دارد؟ گفت: اول از همه باید بر این موضوع تاکید کنم که این اظهارنظرها به این معناست که متاسفانه نهاد ناظر بازار به جای تمرکز روی وظیفه اصلی خود یعنی افزایش شفافیت در بازار و مبارزه با تخلف‌هایی همچون دستکاری قیمتی، خود را در جایگاه یک تحلیلگر بازار در یک شرکت سبدگردانی یا تامین سرمایه می‌بیند و چنین ادعایی می‌کند. طبعا این‌گونه اظهارنظرها به نوعی خرج کردن اعتبار نهاد ناظر است و در بلندمدت بسیار مخرب است.

ابراهیم‌نژاد ادامه داد: طبعا اگر این ادعا درست باشد، به این معناست که دستگاه ناظر بازار به وظیفه خود عمل نکرده یا به دلیل عدم شفافیت یا دستکاری‌های قیمتی، در سه‌چهارم بازار حباب ایجاد شده است. اما از این موضوع که جایگاه نهاد ناظر چیست اگر بگذریم و روی خود این ادعا متمرکز شویم، اگر مدعی حبابی بودن بازار مدل ارزش‌گذاری خود را ارائه کند بهتر می‌توان در مورد صحت و سقم آن نظر داد وگرنه استدلال‌هایی از جنس اینکه «چون بازار سریع رشد کرده پس حباب دارد» ارزش علمی ندارد.